L'offerta pubblica di acquisto e di scambio

• Autore: Marco Fratini
• Pagine: 405-434

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Capitolo Terzo

L’offerta pubblica di acquisto e di scambio

SOMMARIO: 1.La ratio della disciplina. - 2. La definizione di offerta pubblica di acqui sto o di scambio e

l’ambito di applicazione della relativa disc iplina. - 3. Il procedimento d’offerta pubblica: la comunica-

zione e il documento d’offerta. - 4. Lo svolgimento dell’offerta pubblica. - 4.1 La parità di trattamen-

to. - 4.2 Il comunicato dell’emittente. - 4.2. 1 Il parere degli amministratori indipendenti. - 4.3 La dura-

ta dell’offerta. - 4.4 La riapertura dell’offerta. - 4.5 Le offerte concorrenti e i rilanci. - 5. Le difese da

offerte pubbliche ostili. - 5.1 La passivity rule. - 5.2 La regola di neutralizzazione. - 5.3 La clausola di

reciprocità. - 6. Le norme di trasparenza. - 7. Le norme di correttezza. - 7.1 La best price rule. - 8. I

poteri della Consob. - 9. Le offerte pubbliche transfrontaliere. - 9.1 Il documento d’offerta estero.

- Bibliografia.

1. La ratio della disciplina

Mentre nell’offerta al pubblico agli investitori viene proposto di trasferire

all’offerente una somma di denaro in cambio di prodotti finanziari, nell’offerta

pubblica di acquisto o di scambio agli investitori viene invece proposto di ricevere

denaro in cambio di prodotti finanziari (offerta pubblica di acquisto) o di ricevere

altri prodotti finanziari in cambio di quelli che l’offerente si impegna ad acquistare

(offerta pubblica di scambio).

L’offerta pubblica di acquisto costituisce una proposta rivolta ai titolari di pro-

dotti finanziari, attraverso la quale l’offerente mira all’acquisto di tali prodotti,

concludendo una serie di atti traslativi della titolarità di essi in conformità alle con-

dizioni poste dallo stesso offerente.

Si tratta, però, di un’offerta al pubblico speciale, con caratteristiche proprie

che valgono a distinguerla dall’offerta al pubblico disciplinata dal codice civile

(art. 1336). La specialità dell’offerta deriva anzitutto dalla natura dei destinatari

della stessa e dagli effetti che da tale offerta derivano.

Dal punto di vista dei destinatari, l’offerta pubblica di acquisto si rivolge a in-

vestitori e costituisce una sollecitazione al disinvestimento. Per consentire agli in-

vestitori di assumere una decisione consapevole di disinvestimento e per tutelarli

da manovre lesive dei loro interessi e pregiudizievoli delle posizioni di quelli eco-

nomicamente più deboli, il legislatore ha disciplinato e “procedimentalizzato”

l’offerta pubblica di acquisto: essa si svolge in conformità al procedimento indivi-

duato dal Testo unico della finanza, secondo regole di informazione, di trasparenza

e di condotta prestabilite.

Nella disciplina dell’offerta pubblica dettata dal Testo unico della finanza si

intersecano e si sovrappongono norme rispondenti a finalità differenti.

Le disposizioni generali – applicabili a prescindere dalla tipologia di offerta e

dalla natura del prodotto finanziario che ne forma oggetto – assolvono una funzio-

ne analoga a quella svolta dalle norme sull’offerta al pubblico di prodotti finanzia-

ri, avendo anch’esse come obiettivo la trasparenza e la tutela informativa dei desti-

natari dell’offerta, nonché il corretto svolgimento dell’offerta stessa e la salvaguar-

dia della parità di trattamento degli oblati.

Nella maggior parte dei casi, il soggetto che lancia un’offerta pubblica

d’acquisto non intende limitarsi a realizzare un investimento in prodotti finaziari,

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ma mira ad acquisire il controllo di una società quotata (c.d. società target).

Per tale ragione, le disposizioni sulle offerte pubbliche di titoli di società quotate

associano ai predetti obiettivi anche la finalità, ben più specifica e complessa, di

garantire l’efficiente funzionamento del mercato del controllo e la tutela degli

azionisti di minoranza. Se un’offerta pubblica ha ad oggetto titoli con diritto di

voto di una società quotata, l’esito dell’offerta stessa potrebbe alterare l’equili-

brio di potere tra i soci e potrebbe essere lanciata proprio a fine di acquisire il

controllo della società. Sotto tale profilo, quindi, la disciplina dell’offerta pub-

blica di acquisto (opa) è chiamata a regolare, direttamente o indirettamente, an-

che il mercato del controllo societario e, con esso, anche i problemi d’agenzia

(tra amministratori e soci e tra soci di maggioranza e soci di minoranza) che

sono alla base dei rapporti societari. L’opa, in particolare, rischia di accentuare

il conflitto di interessi tra soci e amministratori: questi ultimi, generalmente,

hanno interesse a ostacolare la riuscita di offerte volte ad acquisire il controllo del-

la società anche quando vantaggiose per i soci, dal momento che un’eventuale mu-

tamento del controllo potrebbe comportare la sostituzione degli amministratori da

parte del nuovo socio di controllo.

Un’offerta pubblica di acquisto può essere utilizzata non solo per acquisire il

controllo di una società, ma anche per consentire al socio che già dispone del con-

trollo di rafforzare la propria posizione all’intero della compagine azionaria, pas-

sando ad esempio dal controllo di fatto a quello di diritto o da quest’ultimo al con-

trollo totalitario del capitale.

Le funzioni della disciplina dell’opa sono condensate nell’attuale assetto nor-

mativo, frutto del recepimento della dir. 2004/25/CE, attuata con d.lgs. n. 229/2007, e

di successivi interventi legislativi che hanno più volte modificato l’impianto del

Testo unico della finanza.

Occorre precisare che la dir. 2004/25/CE si riferisce esclusivamente alle of-

ferte pubbliche volte a ottenere il controllo di una società, laddove i titoli oggetto

dell’offerta siano ammessi alla negoziazione su un mercato regolamentato in uno

o più Stati membri. La disciplina del Testo unico della finanza, invece, è di ap-

plicazione generale: essa, cioè, si applica a tutte le offerte pubbliche, a prescinde-

re dalle finalità dell’offerta e dalla natura del prodotto finanziario che ne forma

oggetto. Tuttavia, alcune delle disposizioni del Testo unico – e in particolare

l’intera Sezione II, dedicata alle offerte pubbliche di acquisto obbligatorie, ma

anche gli artt. 104 e 104-bis, in materia, rispettivamente, di difese (c.d. passivity

rule o, forse più propriamente, board neutrality rule) e neutralizzazione (c.d.

breakthrough rule) – sono applicabili alle sole società con titoli ammessi alla ne-

goziazione in mercati regolamentati italiani (Tesei).

2. La definizione di offerta pubblica di acquisto o di scambio e l’ambito di

applicazione della relativa disciplina

L’art. 1, comma 1, lett. v), del TUF definisce l’offerta pubblica di acquisto (o-

pa) e scambio (ops) come «ogni offerta, invito a offrire e messaggio promozionale,

in qualsiasi forma effettuati, finalizzati all’acquisto o allo scambio di prodotti fi-

nanziari e rivolti a un numero di soggetti e di ammontare complessivo superiori a