Gli investimenti societari transfrontalieri tra libertà economiche e intervento pubblico nel mercato

• Autore: Matteo Ortino
• Pagine: 1953-1968

Matteo Ortino

Gli investimenti societari transfrontalieri tra libertà economiche

e intervento pubblico nel mercato

S: 1. Introduzione. – 2. La tutela UE degli investimenti societari: diritto di stabilimento e/o liber-

tà di circolazione dei capitali? – 3. Investimenti societari e divieto di ostacolare la circolazione dei ca-

pitali. – 4. Le restrizioni giusticate: il contemperamento degli interessi tramite il principio di propor-

zionalità. – 5. La libertà di circolazione dei capitali e i fondi sovrani extra-UE.

1. L’oggetto del presente scritto riguarda un aspetto particolare dei rapporti tra Sta-

to e attività economica, e cioè la strumentalizzazione da parte dell’autorità pubblica di

imprese private per il perseguimento di interessi pubblici esterni alle imprese. Si tratta di

un intervento pubblico nell’economia che fa uso dei meccanismi oerti dallo stesso mer-

cato concorrenziale per raggiungere obiettivi politici di natura economica, sociale, strate-

gica, ecc. Ci soermeremo su due situazioni speciche. Nella prima, l’autorità pubblica

ricorre a poteri speciali per controllare e intervenire direttamente o indirettamente sul

capitale, sulla struttura societaria e sulla gestione di imprese private e di riesso sui mer-

cati in cui queste sono presenti: sono i c.d. regimi delle golden shares. In alcuni di tali re-

gimi, l’autorità pubblica è eettivamente azionista, e quindi ha un collegamento formale

con la società; in altri, si parla di shares e Stato-azionista in modo a-tecnico, intendendo

riferirsi a poteri speciali di intervento dell’autorità pubblica nell’impresa che prescindono

dalla titolarità di una partecipazione azionaria1.

Nella seconda situazione, l’autorità pubblica investe ingenti risorse pubbliche in

mercati nanziari interni e internazionali assumendo partecipazioni anche di controllo

in imprese operanti in settori redditizi o strategici: sono i c.d. fondi sovrani. I fondi so-

vrani sono veicoli di investimento di proprietà pubblica che gestiscono un portafoglio

diversicato di attività nanziarie interne e internazionali2. Anche quando sono soggetti

giuridici distinti dallo Stato, costituiti in base al diritto societario comune, tali fondi

sono sempre gestiti sotto il controllo del potere pubblico.

Interventi pubblici nell’economia tramite i regimi di golden shares e i fondi sovrani

possono dar vita a due ordini di problematiche, di natura economica e politica. Sul piano

strettamente economico, si possono avere conseguenze negative per il normale funziona-

mento del mercato concorrenziale. Si prenda l’esempio più chiaro: lo Stato azionista che

impone una decisione che contrasta con gli interessi societari, al ne di perseguire obiet-

tivi di altra natura. Sia i regimi di golden shares, sia gli investimenti diretti dei fondi sovra-

ni possono prevedere ingerenze di questo tipo. Sul piano politico, l’attività di investimen-

1 Vala, Giurisprudenza comunitaria in tema di golden share e principio di legalità, in Foro amm. CdS,

2003, vol. 10, 2752 ss., 2752. B, Le “golden shares” di fronte al giudice comunitario, in Foro It., 2002,

480 ss.

2 Sul tema, e in particolare sulle dicoltà a denire il fenomeno, v. B, Una regolazione per i fondi so-

vrani, in Mercato Concorrenza Regole, 2009, 95 ss.

1954 Studi in onore di Umberto Belviso

to societario in altri Paesi, tramite i fondi sovrani, non nalizzata necessariamente alla

massimizzazione del guadagno nanziario, ma con obiettivi di natura politico-strategica,

in settori sensibili, crea nei Paesi destinatari degli investimenti delle preoccupazioni per

gli interessi nazionali, quali ad es. la sicurezza energetica o militare.

È facile intuire le interconnessioni tra i due aspetti del problema. I timori derivanti

dall’utilizzo ‘politico’ di investimenti diretti esteri, es. tramite i fondi sovrani, possono

spingere gli altri Stati a proteggersi da tali investimenti sottoponendo al proprio control-

lo le imprese in settori economicamente e politicamente importanti, ad es. tramite i re-

gimi di “golden shares”. Inoltre, vi è il rischio che gli stessi timori siano in realtà utilizza-

ti a pretesto per difendere le imprese nazionali dalla mera concorrenza commerciale

straniera, nella tradizionale logica protezionistica.

In entrambi i casi quindi occorre regolare tali interventi pubblici in modo da evita-

re una forte e dannosa limitazione del mercato.

A tale ne, l’ordinamento giuridico deve stabilire quali interessi possono essere per-

seguiti mediante l’intervento pubblico nell’economia e in che limiti (come e in che misu-

ra). Si tratta di individuare, tra i vari interessi che vengono in rilievo, quelli legittimi e

quelli non meritevoli di tutela, ossia gli interessi che possono essere perseguiti dall’auto-

rità pubblica a danno di altri. Per poi eettuare un’opera di contemperamento degli in-

teressi legittimi: prescrivendo le modalità con cui essi possono essere realizzati, evitando

che il perseguimento di un interesse non comporti danni inutili o eccessivi ad interessi

contrastanti.

Il tema sarà esaminato nell’ambito dell’ordinamento dell’Unione Europea, al ne di

evidenziare, sia i limiti posti da tale ordinamento alle suddette forme di intervento pub-

blico nelle imprese, sia gli istituti giuridici previsti per la ponderazione dei vari interessi

coinvolti, di natura pubblica e privata, nazionale, europea ed internazionale.

2. L’eciente allocazione delle risorse nanziarie costituisce uno dei requisiti ne-

cessari al buon funzionamento di ogni sistema economico. In una prospettiva interna-

zionale ciò signica tra l’altro tutelare la libertà di circolazione transfrontaliera dei capi-

tali in modo da promuovere l’ottimale allocazione degli investimenti, a benecio delle

imprese e degli investitori. Si tratta in particolare di tutelare sia gli investimenti diretti,

sia quelli di portafoglio in una società straniera. Gli investimenti diretti, riconducibili a

una logica industriale, sono investimenti nel capitale azionario dell’impresa potenzial-

mente idonei a far ottenerne il controllo, o comunque esercitare un’inuenza signica-

tiva sulla sua gestione e sulla direzione delle sue attività. Gli investimenti di portafoglio

invece sono riconducibili a una logica nanziaria: consistono nell’acquisto di obbligazio-

ni (pubbliche o private) o azioni societarie non idonee a far ottenere il controllo dell’im-

presa, ma rendimenti da tali attività nanziarie3.

3 La distinzione tra le due tipologie di investimenti è di carattere oggettivo, nel senso che si prescinde dalle

motivazioni personali che spingono ad eettuare l’investimento; ciò che rileva è l’oggettiva acquisizione, o

possibilità di acquisizione, dell’inuenza sulla gestione dell’impresa. Inoltre, per sapere se si tratta di investi-

menti diretti o di portafoglio non è suciente applicare delle formule generali, basate ad es. sulla titolarità

di determinate percentuali di azioni, ma occorre analizzare le circostanze concrete di ogni singolo caso,